网贷得“庞氏骗局”还能持续多久？

理财产超过8%很危险，超过10%就要做好损失全部本金的准备。
银行信用卡发卡量已经超过6亿张，蚂蚁金服花呗业务（消费分期）、京东金融业务的用户量都已经过亿，当巨头们几乎已经系统性的把个人客户“普惠金融”的问题解决掉之后，第三方借贷公司存在的意义正在经受拷问：从金融角度，一个越来越狭窄的高风险借贷群体的高利贷复贷游戏到底还能玩多久？奇迹般的坏账率背后到底隐藏着什么？从社会角度，一批尝试着努力脱贫的社会群体陷入高利贷重复借贷泥潭，是否正在突破社会治理容忍度的底线？
网贷行业长达5年的狂欢已然结束，至暗时刻正在到来：难度极大的备案、越来越高的获客成本、只有老板才知底的坏账、不具备优势的资金成本压顶，最终能扛到黎明的公司只有极少数，玩了多年高风险游戏的投资者们，是时候睁大眼睛了。
一、网贷生意综述：高利贷客户群体接近固化，重复贷款游戏不可持续
面向个人的网络借贷市场是一个怎样的生意？下面这张表可能告诉你一切。

                               
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数据来源：公司业绩报，新闻报道，见智整理
（特别说明：上述部分数据可能存在误差，仅用于表征借贷市场核心特征）
1.如果你想借钱，上表的左侧给你提供了一组选项，你可以从银行、蚂蚁金服、微信等互联网巨头处借到钱，亦可以从乐信、趣店、拍拍贷等第三方借贷公司借到钱，显然，第三方借贷需支付的利息要高很多，一般情况下，当一个客户无法通过优质渠道获得借贷服务时，才会进入到第三方高息渠道。第三方高息渠道所服务的客户逾期风险是最高的；
2.网贷公司是靠息差来获得收入的。银行、蚂蚁金服、微信、京东金融、百度金融等传统金融机构及网络巨头，把控着最为优质的借款客户，掌握着相对较好的风控技能，更容易获得低成本的资金，且资金来源比较稳定。第三方借贷公司则因客户质量及风控能力问题，较难获得低成本资金，这促使其必须以借款高息来实现合理的息差；
3.网贷公司要扣除营销费用（主要用于获得客户）、运营管理费用（主要用于公司运营）、坏账（需公司承担的部分）后，才能获得利润。一般来讲，运营管理费用是相对可控的，并且随着业务规模的提升，规模效应将呈现出来。营销费用和坏账是侵蚀利润的最大问题：（1）相比于银行及互联网巨头拥有海量客户和品牌影响力方便其以极其低廉的成本获得有效客户，第三方借贷公司必须为获得有效客户支付高昂的成本，并构成竞争劣势之一；（2）经过银行、互联网巨头筛选后的客户群体具备典型的高风险特征，其在金融波动期的逃逸机率极低，构成对股东利益侵蚀的最大风险；
4.在上一个五年周期，互联网借贷业务（P2P现金贷等）的狂飙突进源于金融和互联网巨头的无所作为。“什么是P2P，这就是没有净资本管理的银行！”股东无需用资本金承担金融责任，坏账可被高息差覆盖，剩下的就是利润，如果哪天玩不转了，提现困难或者卷款跑路吧！对于绝大部分互联网借贷公司而言，生意就是这么简单。
银行不进来抢生意，是因为银行信用卡业务在传统渠道上还有较高效率，互联网巨头半遮半掩，是想看清楚到底怎么玩。业务逻辑一旦清晰，市场格局就变了：（1）银行信用卡业务开始快速通过互联网获客；（2）网络巨头们携流量、直销银行、电商等资源和牌照优势，大举进入网络借贷领域。作为金融领域相对较简单的一项生意，巨头们进场抢借贷客户，第三方借贷市场空间就会被严重挤压。
5.对于第三方借贷平台而言，坏账率在很长的一个周期都是一个谜。（1）坏账可以通过“倒贷款”来隐藏，只要客户可以支付得起利息，贷款的本金就可以通过”过桥安排”来延续，只有第三方借贷公司的老板才知道如此高的复贷率背后到底隐藏着什么；（2）你相信”拆东墙补西墙”的故事么？当一个客户在一个平台倒腾不过来的时候，可以去其他平台”撸口子”，这可以延长周期，但当周期结束，行业将遭受系统性冲击。
6.坏账率终将揭晓，正如一家没有净现金流滋养又找不到新投资者的企业一样，个人客户的资产负债表也需要通过违约来重置。当违约重置形成群体现象时，坏账终将规模化呈现。金融市场的效率并不会等到坏账周期真实来临，一个平台出问题一般是先从融资端开始的：（1）从机构客户处拿钱的借贷平台，当机构因风险控制而不愿意展期，决定收回资金时，问题就会暴露；（2）从个人客户处拿钱的借贷平台，当个人投资者的收益相比同类平台出现明显上升时，也就是资金饥渴的最初信号。
回顾一下美国最大的P2P平台Lending
Club的案例吧：公司在2016年左右不能继续吸引充足的投资者提供资金，而通过不断提高借款利率的方式来对投资人提供更具有吸引力的高收益，为了快速回笼资金，将2200万美元的贷款违规出售，丑闻爆出后，公司股价狂跌34%。
7.综合上述1-6，在目前市场环境下，对第三方网络借贷平台的投资看起来并不怎么明智：市场交易价格是按照未来盈利能力来评估的，这里面隐含着谜一样的坏账率，这个比率只可能突然提升，不太可能下降。如果投资者可以选择做银行或网络巨头的股东，为何会选择第三方网贷公司呢？
如果你已经建立起上述认知，让我们看看网贷市场正在发生什么吧。
二、网贷市场：银行和网络巨头双重夹击下新获客艰难，监管备案大考定生死
1.进击的银行信用卡业务：发卡量超过6亿张，授信额度三年翻倍
当和网贷公司的人讨论互联网借贷平台的市场空间时，总会听到同一个论调：“中国有13亿人口，信用卡才发了不到1亿张，没有信用卡的客户都可能是我们的客户！”
对不起，这已经是2007年的陈旧数据了。以2018年一季度数据看，信用卡发卡量已经超过6亿张。网贷公司所宣称的“普惠金融”，逻辑上已经越来越站不住脚了。

                               
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数据来源：中国人民银行，见智整理
事实上，我们的手机短信中有一系列银行信用卡的申请链接，在互联网财经领域的APP上，到处都是信用卡的推荐信息，微信的朋友圈有各家银行信用卡业务的精准广告。银行已经在使用所有的互联网手段来推广信用卡，并将符合他们风控标准的客户收入囊中。
从上述数据看，卡均授信额度已经超过2万元，足够支持一名个人消费者的日常消费。信用卡授信总额自2014年以来翻倍，授信使用率达到44.17%，逾期率自14年以来稳中有降。
2.互联网巨头携生态系统来袭：场景丰富、获客成本低、风控卓越
互联网巨头公司以蚂蚁金服、微信微众银行、京东金融为代表，以庞大用户基数和垄断性互联网应用支撑的支付场景为依托，衍生开展分期、现金借贷等一系列借贷业务。目前蚂蚁金服花呗、京东白条的活跃用户数均已过亿，成为网络借贷领域举足轻重的玩家，极高的市占率背后是对第三方独立借贷平台生存空间的持续挤压。
除用户基数庞大、获客成本低之外，互联网巨头的风控水平卓越。以蚂蚁金服为例，蚂蚁金服对于借呗产品的消费者，在贷前审查方面，采取用户准入授信政策，主要是利用支付宝等其他阿里系等电子商务平台上客户积累的信用数据及行为数据，与微信用、消费贷准入授信体系相融合，再根据家庭及社会关系研究成果，利用SNS关系图谱进行准入、授信。
蚂蚁金服借呗业务逾期率令人吃惊，根据其ABS募集说明书披露的债权不良率（逾期 90
天）在2015末、2016年末和2017年4月末分别为0.53%、0.58%和0.48%，近两年及一期的借呗消费贷款债权不良率平均数为0.53%，仅为银行信用卡业务平均逾期率的一半。
3.监管急刹车：问题平台占比接近7成，交易量萎缩参与人数停止增长
2016年10月，国务院办公厅发布《互联网金融风险专项整治工作实施方案的通知》，其中明确规定互联网P2P借贷应当落实信息中介性质，不得设立资金池，不得发放贷款，不得非法集资，不得自融自保、代替客户承诺保本保息、期限错配、期限拆分、虚假宣传、虚构标的，不得通过虚构、夸大融资项目收益前景等方法误导出借人，除信用信息采集及核实、贷后跟踪、抵质押管理等业务外，不得从事线下营销统计等，标志着一系列强监管措施的开始。
据网贷之家数据，自2016年以来，网络贷款平台增长缓慢，问题平台数量占比从35%上升至69%。 截至2018年5月，全国共有互联网借贷平台6142家，其中正常运营平台为1872家，其余4270家因为各种原因停止运营，占比高达70%。

                               
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数据来源：网贷之家
（特别说明：网贷之家约接入25%-30%借贷平台数据）
从问题平台事件类型看，超过一半的网贷公司停止经营，约27.85%的网贷公司选择跑路，约19.85%的网贷公司出现提现困难。

                               
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数据来源：网贷之家，见智整理
不仅正常运营平台数量萎缩，平台的成交量也大幅下挫，几乎回到了两年前的水平，参与人数则在接近500万人次之后停止增长。

                               
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数据来源：网贷之家，见智整理
4.备案大考：预期能拿到“免死金牌”的第三方网贷平台不足10%？
2017年底，监管层发布了《关于做好P2P网络借贷风险专项整治整改验收工作的通知》（以下简称“57号文”），57号文要求各地监管机构最迟应在2018年6月底前全部完成辖内网贷平台的备案工作。而之后出台管理细则也表示，违规网贷业务如果不能在这一时间节点前全部清零，则不予备案。
从进展来看，许多网贷平台违规经营的业务积重难返，行业的复杂性超出监管预期，6月30日近在咫尺，很多地方监管机构连备案细则都没有出台，备案完成更是无从谈起。
业内人士透露，目前备案已经收归中央相关部门，严监管的态势非常明确，合规性要求将前所未有的提高，符合相关条件的网贷平台非常少，最终能拿到“免死金牌”的第三方网贷平台可能不足行业仍在正常经营业务的10%。
对于绝大多数网贷平台而言，后半年将是真正的“生死考验”。
三、新型“庞氏骗局”：金融科技能否包住谜一样的坏账率？
当谈及逾期率问题时，几乎所有的网贷平台都会搬出大数据和人工智能风控系统。金融科技正在成为谜一样的坏账风险之前更大的一个谜：头部网贷平台正在宣传其重金投向金融科技，而部分独立的小软件开放商正在向中尾部网贷平台推销其人工智能应用如何帮助进行更高效的复借客户风险识别。
在讨论金融科技之前，我们有必要了解一些基础事实：
（1）网贷平台正通过延长贷款期限来隐藏坏账率。网贷之家提供的平均借款期限趋势图显示，自2016年4月，借款期限跨越平均7个月水平之后，伴随着2016年10月和2017年10月两拨强监管周期，借款期限快速提升，如今平均借款期限已经超过12个月；

                               
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数据来源：网贷之家
在另一个层面，短期贷款的坏账可以通过“倒贷款”来隐藏，只要客户可以支付得起利息，贷款的本金就可以通过”过桥安排”来得到延续，行业高企的复贷率是这一操作最直观的表现。
（2）同一时期发放的贷款，期限越长，之后的逾期率越高。拍拍贷（NASDAQ:PPDF）数据显示，其于不同时期发放的贷款，逾期率均呈现上升趋势，同一时期发放的贷款，账期越长，逾期率越高。

                               
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数据来源：拍拍贷业绩报告
（3）网贷平台资金净流入趋势已经出现逆转。网贷之家数据显示，2017年7月份以来，网贷平台月度新增资金净额出现快速下跌。需要注意的是，网贷之家仅统计其能获得的数据，当某些平台出现问题时，资金净流入数据可能无法获得，考虑到上文提及70%网贷平台已经出现问题，该数据可能严重失真，现实情况很可能已经变成负值。

                               
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（4）通过第三方借贷的客户群体趋于固化的同时进入衰减期，并呈现低信用高风险特征。我们在上文中引述网贷之家的数据指出，通过第三方网贷平台借款的月度客户数在达到500万人次后停止增长，考虑到网贷之家接入部分网贷数据，全市场参与客户的量级应该在2000万到4000万人之间。
在过去的五年，贷款客户群体经历了持续快速增长，增速在2016年和2017年达到最高峰并于2017年10月戛然而止。未来一段时间，客户数将进入衰减期，其受到两大因素的推动：（1）网络借贷客户红利期结束，有借贷需求的客户已经通过不同平台获得相应服务；（2）银行和网络巨头以更合理的借贷产品不断提升市占率，挤压第三方网贷平台的空间。
第三方借贷平台还需迎接客户群体低信用高风险并趋于固化的严峻挑战。在过去的五年，借贷客户增速红利为第三方平台带来大量初次优质客户群体，逾期率可以控制在一个合理水平，当红利期结束，第三方借贷平台必须直面银行和互联网巨头的存量竞争，如上文中指出，当一个客户无法通过优质渠道获得借贷服务时，才会进入到第三方高息渠道。第三方高息渠道所服务的客户逾期风险是最高的，风险越来越集中。
综合（1）-（4），在新增客户失速、高风险客户群体越来越集中、资金提供方越来越谨慎的大背景下，金融科技真能包的住通过“延长贷款期限+短期复借倒贷款”双组合策略来隐藏的逾期率么？
高利贷是一项延续了几千年的古老行业，其业务的本质并不会因为互联网和金融科技而发生变化。当高利贷客户的净现金流无法支撑利息时，其资产负债表终将需要违约来重置。当违约重置形成群体现象时，坏账将会规模化呈现。
四、投资方抽贷将是至暗时刻的开始
金融市场的效率并不会等到坏账周期真实来临，事实上，投资方抽贷就是至暗时刻的开始。我们最快会在下半年见证这一过程。
当聪明的投资者意识到高利贷复借游戏面临极大逾期风险的时候，就会选择提前全身而退。机构投资者会根据风控要求收回针对风险集中的平台的到期借款，大额赎回一旦发生，平台能做什么？如果难以找到新的资金来源，要么通过自有资本补足资金缺口，要么加速回收借款。除非极大的资本意义，网贷平台的股东几乎很难决定用自有资本去冒险，回收借款将成为大多数问题平台的选项，这正是逾期率暴露的开始。
一些网贷平台的资金来自个人投资者。但当市场开始风声鹤唳时，个人投资者将呈现出群体性谨慎的特征，当平台从个人客户处获得的融资额小于借出额时，同样需要被动收缩借贷额，逾期率同样会暴露。
向P2P平台提供资金的个人投资者需谨记：当一个平台承诺给你的收益出现明显不合理上升时，这很可能是资金饥渴的最初信号。最好忘掉前几年的好时代吧，网贷市场的格局已经彻底变了，网贷平台已经不再具备通过更快的增长来补偿资金成本提升的逻辑。
五、彻底洗牌才有彻底新生
向死而生是一个哲学思维，海德格尔用重“死”的概念来激发内在“生”的欲望，以提升生命活力。如果你关注互金领域的投资机会，那么站在一个第三方网贷即将大洗牌的时点，这个哲学命题具备极大的现实意义。
互联网借贷即将进入寡头时代。在过去的两年，70%的网贷平台已经死去，在未来的一年，如果备案严格执行，仅有少量网贷平台能存活，他们将在这个被巨头不断侵蚀的市场继续残酷竞争，最终极少数几家公司分享巨头不再过分关注的几千亿市场。
近十家网贷公司已经登陆纳斯达克，如果不出意外，平安陆金所在获得备案之后将启动上市进程。2018年Q1业绩报已经展现出部分公司向死而生的勇气，他们在巨大的压力下珍惜行业洗牌机会，尝试着在彻底洗牌之后能绝境新生。
乐信，中国分期购物商城模式的开创者，在过去的抢钱时代一直亏损，2017年首次实现扭亏为盈，今年第一季度保持盈利。在资金来源方面，机构投资者和个人投资者各占一半，融资成本略高于蚂蚁金服等互联网巨头，消费分期和现金贷产品利率范围处于合理区间，逾期率数据可信度高。Q1季度活跃交易客户同比增长39.2%，难能可贵。综合看，该公司拥有不错的资产负债表和现金流量表，具备成为行业洗牌之后的领军型平台。
趣店，一家背靠蚂蚁金服的互金平台，开始主动放缓现金贷业务，并发力汽车贷款业务。融资成本偏高，消费分期和现金贷产品利率偏高，逾期率可信度一般。值得注意的是，该平台主要股东频繁减持，行业洗牌期很可能面临较大压力。
拍拍贷，一家比较纯粹的P2P平台，上市前的优先股融资条款及后续处理曾引发较大争议。融资成本偏高，现金贷产品利率偏高，逾期率可信度差。该平台一季度调整收入确认会计准则，从实际收到款项后确认收入变更为预期收入总额直接确认。此项变更为公司在2018年第一季度增加了1.7亿元人民币的收入。值得注意的是，该平台在蚂蚁金服等互联网巨头的挤压下，客户质量一直在下降，Q1活跃交易用户增速同比转负，行业洗牌期将承受系统性冲击，压力非常大。
宜人贷，背靠大股东宜信集团，2016年股价洗盘后的神奇爆涨引发投资圈巨大争议，股东和股价的水太深，无法置评。
和信贷，网站显示为初始投资人提供15%的年化回报率及800-1000元的红包奖励，融资端需求强烈，无法置评；
网贷洗牌尚未开始，这一组已经上市的第三方网贷公司的前景仍扑朔迷离。后期我们将持续跟进行业变化，并对核心玩家展开深入调研，以寻找彻底洗牌后的寡头标的，欢迎您持续关注我们的报道。
文章转至知乎华尔街见闻
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